一 | 基辛格着重表示，“这标志着从系统级芯片（system-on-a-chip）到系统级封装（system in a package）的范式转移。 2026年上市券商半年报进入密集披露期。”在英特尔这一巨轮加速向IDM2.0挺进之后，近来动作不断：无论是开放x86，加盟RISC-V阵营，还是收购高塔、扩充UCIe联盟、宣布数百亿美元的代工产线扩建计划等等不一而足，显现出要在代工市场三分天下有其一的野望。截至8月26日，已有中信证券（600030.SH）、国泰海通（601211.SH）、中信建投（601066.SH）等近20家券商及券商概念股披露上半年成绩单。而今，再祭出系统级代工“大招”的英特尔会如愿在“三皇”会战中增加更多筹码吗？大势使然系统级代工概念的“问世”，其实早已有迹可寻。
二 | 在摩尔定律放缓之后，实现晶体管密度、功耗、尺寸之间的平衡面临更多的挑战，而新兴应用对高性能大算力以及异构集成的芯片需求有增无减，驱动着业界探寻新的解决之道。
从已披露数据看，上半年券商行业整体盈利修复态势明确，规模梯队分化显著。头部阵营优势稳固。
三 | 借助于设计、制造、先进封装以及近年来兴起的Chiplet等，来实现摩尔定律的“续命”以及芯片性能的持续跃迁，看起来已成共识。中信证券、国泰海通（601211.SH）上半年营收均突破400亿元，分别达496.92亿元、471.63亿元；归母净利润均超200亿元，分别为233.43亿元、202.60亿元。增速方面，国泰海通营收同比大增97.56%，中信证券、中信建投、财达证券（600906.SH）营收增速也均达50%及以上。 第二梯队券商营收集中在60亿-70亿元区间，兴业证券（601377.SH）、光大证券（601788.SH）等上半年分别实现营收67.30亿元、60.56亿元。特别是在未来制程微缩受限的情况下，Chiplet与先进封装搭配将会是突破摩尔定律的解法。东兴证券（601198.SH）、财达证券、信达证券（601059.SH）及锦龙股份参股的东莞证券营收处于20亿-30亿元区间。 中小券商业绩弹性突出。
四 | 哈投股份（600864.SH）旗下江海证券、锦龙股份（000712.SZ）控股的中山证券营收均在10亿元以下，分别为9.78亿元、3.49亿元；中山证券归母净利润仅5032.53万元，在披露主体中垫底，但同比增速高达238.17%，本次统计披露主体中增速最高。财达证券、中山证券归母净利润增速均超100%，中信证券、中信建投、兴业证券、东莞证券增速也均在60%以上，仅信达证券增速最低，同比增长7.15%。 资产端整体呈现扩张态势。而代工厂来充当联接设计、制造和先进封装的“主力”，显然有着先天的优势和能够盘活的资源。中信建投总资产较上年末增长27%，中信证券、国泰海通、东莞证券等增幅均超10%。唯有信达证券总资产较上年末下降7.47%，公司解释称主要因交易性金融资产较上年末减少92.81亿元、其他债权投资减少62.58亿元，同期货币资金增加28.71亿元、融出资金增加18.21亿元，资产结构向高流动性调整。
五 | 意识到这一大势，不论是台积电、三星还是英特尔等这些顶级玩家均在着力布局。 与亮眼财报形成错位的是板块的冷清行情。在一位半导体代工行业资深人士看来，系统级代工是未来代工的必然趋势，相当于泛IDM模式的扩展，类似于CIDM，但差异在于CIDM是不同公司通过一个共同的任务来衔接，而泛IDM则是将不同任务整合为客户提供一个Turnkey Solution。
六 | 英特尔方面在接受集微网采访时表示，从系统级代工的四大支撑体系来看，英特尔均具备优势技术的积淀。
七 | 在晶圆制造层面，英特尔开发了如RibbonFET晶体管架构和PowerVia供电等创新技术，并在稳步实现在四年内推进五个制程节点的计划。
八 | 英特尔还可提供EMIB和Foveros等先进封装技术，以助力芯片设计企业整合不同的计算引擎和制程技术。而芯粒模块化的部件为设计提供了更大的灵活性，驱动整个行业在价格、性能和功耗方面进行创新。
九 | Wind数据显示，截至8月26日收盘，申万证券行业指数年内累计下跌超10%；板块50只成分股中仅华安证券（600909.SH）、长江证券（000783.SZ）、招商证券（600999.SH）3只录得上涨，其余47只全部下挫，下跌个股占比超九成。 跌幅梯队分化明显。英特尔致力于构建UCIe联盟助力来自不同供应商或不同制程的芯粒更好地协同工作。国盛证券（002670.SZ）年内跌幅超30%，居于首位；湘财股份（600095.SH）、锦龙股份、首创证券（601136.SH）、中银证券（601696.SH）、中国银河（601881.SH）、国信证券（002736.SZ）、长城证券（002939.SZ）、兴业证券（601377.SH）跌幅在20%-30%区间。 头部券商同样未能幸免：中信证券8月20日披露财报后次日微涨0.30%，年初至今仍累计下跌3%；国泰海通8月18日披露半年报后次日微涨0.62%，随后连续两个交易日回落，年初至今累计下跌13.76%。在软件方面，英特尔的开源软件工具OpenVINO和oneAPI可加速产品的交付，并使客户能够在生产前测试解决方案。
凭借系统级代工的四大“护法”，英特尔展望，单颗芯片上集成的晶体管将从目前的1000亿个大幅扩展至万亿级别，基本可成定局。 估值层面，当前A股上市券商板块整体平均市净率约1.41倍，处于近十年历史低位，高净利润增速与低估值形成强烈反差。“可以看到英特尔的系统级代工目标契合IDM2.0的战略，且有相当的势能，将为英特尔未来的发展打下基石。”上述人士进一步表示对于英特尔的看好。 巨丰投顾投资顾问总监郭一鸣对界面新闻指出，业绩与股价背离的核心在于股价交易的是未来预期，而非已落地的半年报业绩。他表示，券商上半年盈利大多由市场阶段性行情驱动，自营浮盈、成交量抬升推高利润属于脉冲式收益。
十 | 机构普遍担忧后续市场震荡、成交回落将带动盈利明显回落，并不认可当前高利润的可持续性。 除此之外，存量资金持续涌向科技成长主线，机构对券商板块配置偏低，缺少增量资金推动；叠加财报披露属于利好落地，不少资金借业绩兑现离场，进一步压制板块表现。
十一 | 联想到以“一站式芯片方案”扬名立万的联发科，再到如今“一站式制造”的系统级代工新范式，代工市场或将迎来新的巨变。胜算筹码祭出了系统级代工这一大招儿，英特尔其实已然做了诸多铺垫。除却上文提及的各种创新加成之外，还要看到为了系统级封装新范式所付出的诸多努力和整合力道。 郭一鸣同时对界面新闻提到，结构性行情下券商传统“牛市旗手”的炒作溢价持续弱化，作为强周期行业，市场更关注景气边际变化，当资金预判行业景气已至阶段高点，即便当期利润可观，也会提前压低估值。半导体行业人士陈启分析，从现有资源储备来看，英特尔拥有完整的x86架构的IP，这是它的底蕴，同时英特尔有PCIe、UCle等高速SerDes类接口IP，可利用这一技术更好地和英特尔核心CPU做Chiplet的组合和直连。而且，英特尔又掌控了PCIe技术联盟标准的制定，而PCIe基础上发展起来的CXL联盟和UCle标准也是由英特尔主导，相当于英特尔既掌握了核心IP，又掌握了非常关键的高速SerDes技术和标准。“英特尔的混合封装技术、先进工艺能力并不弱，如果能和它的x86 IP内核以及UCIe相结合，确实能在系统级代工时代拥有较多的资源和话语权，并打造出一个全新的英特尔，持续保持强大。”陈启告诉集微网。要知道，这都是英特尔的看家本领，之前是不会轻易示人的。
十二 | “业绩大好却持续破净破发”“投资十年仍亏损”“股价严重跑输大盘”，在已召开业绩说明会的中信证券、国泰海通、中信建投、光大证券四家券商中，股价表现均是投资者提问的重中之重。 针对“利润大涨却跑输上证指数”的提问，中信证券回应称，公司高度重视市值管理与投资者回报，2026年上半年累计开展机构投资者投关活动20余场，接听股东热线1400余次；分红方面，拟每10股派4.27元，合计派现66.72亿元。
十三 | 光大证券被投资者直言“5年、10年投资均亏损，算上分红仍亏本”，呼吁公司推出股份回购。公司回应称，将持续通过提升业绩、现金分红、投资者关系管理等方式提升投资价值，并将在合规前提下积极研究股票回购的可行性。 中信建投被问及如何传递“科技金融”“数智投行”的长期价值以引导估值修复。
十四 | 公司表示，将线下通过业绩说明会、路演、反向路演深化交流，线上依托官网、官微等数字化渠道同步进展，持续向市场传递战略价值。
十五 | “由于过去在CPU领域的强势，系统内关键资源——内存资源被英特尔牢牢把控，系统内其他芯片想要使用内存资源，必须通过CPU获得，因此英特尔可通过此举限制其他公司的芯片，过去业界对这一‘间接’的垄断行为怨声载道。”陈启解读说，“但随着时代的发展，英特尔感受到四面八方的竞争压力，因而主动求变，将PCIe技术开放出来，相继成立CXL联盟和UCle联盟，相当于主动把蛋糕放在了桌子上。 股价背离的背后，是市场对券商行业强周期属性的根深蒂固的担忧。如何摆脱“靠天吃饭”、建立不依赖单边行情的内生增长模式，是业绩说明会上另一核心议题。”行业看来，英特尔在IC设计、先进封装领域的技术跟布局仍然十分扎实。 中信建投明确回应称，证券行业天然的周期属性无法完全规避，公司正通过三层战略逐层破局：一是打造“价值投行”，提升主动管理、买方投顾、非方向交易收入占比，用更稳定的收入结构对冲周期波动；二是布局“新质投行”，锚定新质生产力长期赛道，将增长锚从市场成交量切换至产业升级趋势，把市场β转化为专业α；三是推进“数智投行”，以金融科技挖掘客户价值、提升运营效率，用效率对冲波动。
十六 | 具体业务的风险防控也在同步加固。针对科创板跟投浮盈的可持续性与风险传导问题，中信证券介绍，公司已建立全周期风险管理体系，通过分级授权、分散投资、定期排查、统一监控等手段，实现投前风险前置、投中多维度预警、投后多样化处置，防范底层资产风险向自营盘传导。 针对两融业务的流动性安全，中信建投披露，截至6月末公司流动性覆盖率、净稳定资金率均符合监管要求且留有充足安全垫。以赛亚调研(Isaiah Research)认为，英特尔走向系统级代工模式，是希望整合这两大方面的优势与资源，通过从设计到封装一条龙的概念，差异化其他晶圆代工厂，以在未来代工市场获得更多订单。公司每季度开展压力测试，设置轻度、中度、重度三级情景，同时储备规模适度、结构合理的流动性资产，以及品种丰富、额度充足的融资工具，可有效应对极端市场波动。“以这样Turnkey solution的方式，对于小型初级开发而且研发资源不足的公司是相当有吸引力的。 对于行业长期前景，银河证券研报认为，中长期资金加速入市、市场活跃度维持高位，2026年资本市场“健康牛”态势确定性较强，财富管理转型、国际化拓展、金融科技赋能均有望成为券商提升ROE（净资产收益率）的核心驱动力，当前板块估值处于历史低位，防御与反弹属性兼备。”以赛亚调研还看好英特尔此举对中小客户的吸引力。但短期来看，市场对业绩可持续性的分歧尚未消解，券商板块要真正走出“业绩涨、股价跌”的困局，仍需用持续的结构转型，证明自身摆脱周期依赖的能力。
十七 | 对于大客户，有行业专家直言，英特尔系统级代工最现实的利好还在于可拓展与部分数据中心客户如Google、亚马逊等的双赢合作。
（文章来源：界面新闻）。“一是英特尔可授权他们在自己的HPC芯片中使用英特尔X86架构的CPU IP，有利于保持英特尔CPU领域的市场份额。二是英特尔可提供UCle之类的高速接口协议IP，更加方便客户将其他功能IP整合。三是英特尔提供完整平台来解决流片、封装的问题，形成最终英特尔深入参与的亚马逊版本Chiplet方案芯片。这对英特尔来说应是一个较完美的商业方案。”上述专家进一步补充。仍需补课但做代工需要提供一揽子平台开发工具，以及树立“客户至上”的服务理念，从英特尔以往历史来看，也曾尝试过代工，但结果也不尽人意。借助系统级代工尽管能助力其实现IDM2.0的宏愿，但隐形的挑战依然要着力攻克。“正如罗马不是一日建成的，代工和封装不是说技术强大就万事大吉的事情，从IDM转型代工，对于英特尔来说，最大挑战仍是代工文化。
十八 | ”陈启告诉集微网。陈启进一步指出，如果说制造、软件等生态英特尔还可通过砸钱、技术转让或是开放平台模式来搞定的话，英特尔最大的挑战是要从体系上构建代工文化，要学会与客户沟通，为客户提供所需的服务，满足客户差异化的代工需求。对此以赛亚调研则认为，因为英特尔唯一需要补足的是晶圆代工这部分的能力，相比台积电有持续且稳定的主要客户与产品协助提升每段制程良率，英特尔多半只生产自家产品，在产品类别与产能有限的情况下，英特尔芯片制造的优化能力有限。
十九 | 通过系统级代工模式，英特尔有机会通过设计、先进封装、芯粒等技术吸引部分客户，从少量多元的产品一步步提升晶圆制造的能力。
此外，先进封装和Chiplet作为系统级代工的“流量密码”，也面临各自的难关。以系统级封装为例，从其涵义来看，相当于晶圆产出之后要实现不同Die之间的整合，但这殊非易事。以台积电为例，从最早为苹果做方案到后来为AMD做代工，台积电在先进封装技术方面花费多年时间，并推出了多个平台，如CoWoS、SoIC等，但到最后多数依然是一对一定制化封装服务，并不是传言中为客户提供“芯片像搭积木一样”高效的封装方案。最终，台积电将各种封装技术整合后推出3D Fabric代工平台，同时抓住机会参与了UCle联盟的组建，想方设法将自己的标准和UCIe标准打通，有望后续“搭积木”的推进。芯粒结合的关键在于统一“语言”，即标准化Chiplet接口。为此英特尔也再次挥舞起影响力大旗，以PCIe标准为基础着力为芯片到芯片互连建立起UCIe标准。显然这还需要时间让标准“通关”。
| The Linley Group总裁兼首席分析师Linley Gwennap在接受集微网采访时就提出，业界真正需要的是将芯粒连接在一起的标准方式，但各公司需要时间来设计新的芯粒以满足新兴标准。目前虽已取得了一些进展，但仍需要2-3年的时间。一位半导体资深人士从多维角度表达了疑虑，英特尔在2019年退出代工服务不到三年重返，试图从IDM转型打造新的服务模式，能否再被市场接受，需时间观察。从技术来看，英特尔2023年预计推出的下一代CPU在制程和存储容量、I/O功能等方面仍较难展现优势。此外，以往英特尔的制程蓝图有过几次推迟的记录，而现在同时要进行组织重组、技术提升、市场竞争、建厂等多项艰难任务，相较过去的技术挑战，似乎更增添了未知的风险。特别是英特尔能否在短期内建立起新型系统级代工模式的供应链，亦是一大考验。
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Published on:00:10:56
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